Det er snart 40 år siden Princeton-professoren Burton Malkiel hevdet at en apekatt med bind for øynene, et knippe dartpiler og en avisside med børskurser vil være like treffsikker i valg av aksjer som noen aksjeekspert.
På slutten av 1980-tallet satte den amerikanske avisen The Wall Street Journal seg fore å finne ut av saken en gang for alle. Avisens medarbeidere (Chigaco Sun-Times har senere brukt en ekte apekatt) fikk bind for øynene og ble bedt om å kaste dartpiler på avisens børslister. Deretter inviterte avisen eksperter og ba dem plukke ut de aksjene de trodde ville gjøre det best. Etter hundre konkurranser ble de tilfeldige porteføljene sammenlignet med proffenes råd. Hvem som vant?
Seieren tilfalt proffene. De slo dartkasterne i 61 konkurranser. Målt mot markedsindeksen Dow Jones var seieren mindre imponerende. Bare i 51 konkurranser kom proffene bedre ut enn indeksen.
Men hverken Burton Malkiel eller andre økonomer var villig til å erkjenne at konkurransen beviste at investeringsråd fra eksperter har noen verdi. Malkiel pekte på effekten av å få investeringstips kringkastet i USAs største finansavis i seg selv bidro til å sørge for at ekspertaksjene steg (etter konkurransen falt de, i motsetning til dartaksjene). Andre innvendte at ekspertene gjennomgående plukket aksjer med høyere risiko, og at de ville kommet langt dårligere ut dersom resultatene hadde blitt justert for dette.
Det er flere år siden The Wall Street Journal sluttet med konkurransen, men diskusjonen om verdien av ekspertråd i valg av aksjeinvesteringer er høyst levende. Ifjor kritiserte sentralbanksjef Svein Gjedrem den norske fondsbransjen for neste utelukkende å tilby kundene såkalt aktivt forvaltede fond - fond der forvalterens teft skal gi kundene bedre avkastning enn markedet. Gjedrem forklarte dette med at fondsbransjen kunne ta høyere honorarer på aktive fond, og derfor markedsførte disse, selv om kundene ville være bedre tjent med indeksfond, som tar sikte på å gi kundene markedsavkastningen.
Har Gjedrem rett? Et ferskt doktorgradsarbeid fra Norges Handelshøyskole tyder i hvert fall på at han har et poeng. Lars Qvigstad Sørensen har sammenlignet avkastningen til norske aksjefond med markedsavkastningen på Oslo Børs.
Utfallet minner ikke så rent lite om dartkonkurransen i The Wall Street Journal. Etter at forvaltningskostnader er trukket fra viser tallene at fondene, riktignok med knapp margin, slår børsindeksene. Proffene kommer altså best ut. Men det er, ifølge Qvigstad Sørensen, bare tilsynelatende.
Fondenes meravkastning skyldes nemlig ikke at forvalterne som gruppe er flinkere enn den jevne investor til å finne underprisede aksjer, men at de er veldig flinke til å fylle opp fondene sine med små selskaper. Akademikere som sysler med studier av avkastning i aksjemarkedet kaller dette for en systematisk risikofaktor. Det er en kjent sak at små selskaper i snitt gir bedre avkastning enn store selskaper. Derfor kan en argumentere for at ingen bør betale en forvalter fete honorarer for å utnytte dette forholdet.
Hva som er mer bekymringsfullt, sett fra fondskundenes synspunkt, er at historiske resultater viser seg å være en svært upålitelig veiviser til fremtidig avkastning i det norske markedet. Fond som har gjort det godt én periode, kan like gjerne gjøre det dårlig den neste og vice versa. Det tyder på at det er en god del flaks bak gode resultater. Dessverre funker ikke forklaringen like godt den andre veien. Blant de dårligste fondene finner Qvigstad Sørensen klare tegn på at resultatene ikke bare skyldes uflaks, men også udyktighet.
Og det er problemet. Aksjefondene har i snitt levert litt bedre avkastning enn markedet. Men de færreste kunder har sparepengene i en likevektet portefølje av aksjefond. Dersom en velger feil fond kan en fort komme til å angre på en stolte på ekspertene og ikke satte seg ned med bind for øynene og et knippe dartpiler.
Les også: Oljefondets milliardhevn
- Gjedrem angrer på boblemas
- Må unngå særnorsk renteoppgang
Willochs spareråd
- Vi kan ikke fortsette slik
