Carmen Reinhart, en av verdens fremste autoriteter på statsgjeldskriser, sier til Dagens Næringsliv at hun mener en lettelse av Hellas’ statsgjeld må skje i form av nedskrivninger dersom den skal være effektiv.
– Det er ikke likegyldig hvordan en gjeldslettelse ser ut. Vi finner systematisk bevis for at økonomisk vekst henter seg opp etter en nedskrivning, men ingen effekt etter betalingsutsettelser og andre reprofileringer, sier Reinhart på telefon fra USA.
Det mest diskuterte alternativet til nedskrivninger er å gi betalingsutsettelser og lavere rentenivåer. Reinharts forskning tyder på at den klart mest effektive formen for gjeldslette, historisk sett, har vært å skrive ned store deler av gjelden.
– Men det virker lite sannsynlig at et slikt forslag kommer på bordet nå, sier Reinhart.
Usikkerhet
I en kommende forskningsartikkel ser Reinhart og førsteamanuensis Christoph Trebesch nærmere på statsgjeldskriser fra 1900-tallet, og hvordan de er blitt løst. Forfatterne bruker to kriterier for å måle effektiviteten av en gjeldslettelse:
– Hvor hurtig kredittvurderinger tar seg opp, noe som avgjør hvor snart landet kan gjenvinne adgang til kapitalmarkeder.
– Hvor hurtig den økonomiske veksten henter seg opp.
En hovedkonklusjon er at nedskrivninger har hatt signifikant positiv effekt på begge områder, mens andre former for restrukturering ikke har hatt slik effekt.
– Man kan redusere nåverdien av gjelden ved å senke renter og gi utsettelser, men gjelden ligger der fremdeles. Man må bestemme seg for om nye långivere skal prioriteres høyere eller lavere enn de gamle kreditorene. Betalingsutsettelser medfører dermed større usikkerhet, både hva gjelder prioritering av kreditorer og hva som skjer om krisen blusser opp igjen, sier Reinhart.
Denne usikkerheten gjør det vanskeligere for landet å gjenvinne tillit i kapitalmarkedet, mener Reinhart. Dette er en årsak til at nedskrivninger historisk har vært mer effektivt enn reprofilering, mener hun.
– Noe av det viktigste for et land som Hellas er langsiktig finansiering. En kortsiktig investor ute etter høy avkastning kan nok tenke seg å låne til Hellas for en avgrenset periode, fordi han kan komme seg inn mens Hellas har betalingsutsettelse. Men investorer som ser etter langsiktige investeringer, vil konkurrere med etablerte kreditorer som EU og IMF, og det er mindre attraktivt, sier hun.
I kreditorenes interesse
Hellas’ bnp har allerede krympet 25 prosent på fem år. Jo lenger landet er utestengt fra kapitalmarkedene, desto mer sannsynlig er det at nedturen vedvarer. Da blir gjeldsraten større, selv om den nominelle gjelden er lik.
– Til slutt medfører denne negative spiralen at sikkerheten for lånene blir utradert, og nedskrivningene blir større. Med andre ord er det i kreditorenes interesse å få til en løsning så snart som mulig, og ikke la den greske økonomien fortsette å implodere. Det er et klassisk dilemma, sier Reinhart.
Hun viser til krisen i søramerikanske land på 80-tallet, der kreditorene til slutt måtte godta langt større nedskrivninger enn de kunne sluppet unna med om de hadde gitt seg tidligere. Til tross for erfaringene, tror hun neppe Hellas’ kreditorer vil godta en nedskrivning nå.
– Før man kommer til den endelige avtalen, har det historisk sett ofte vært forsøkt fem-seks restruktureringer. Det betyr ikke at det må skje i dette tilfellet, men det virker sannsynlig, sier Reinhart
– Men er ikke EU klar over at en hurtig nedskrivning kan gjøre at tapene deres blir mindre?
– Jo, det er de garantert. Jeg tror at mange for eksempel husker restruktureringsforsøkene på 80-tallet, og de heller nok i retning at en snarlig nedskrivning er lurt. Men kreditorer vil aldri ønske å skrive ned gjeld, og vil i det lengste forsøke andre muligheter til de innser at slaget er tapt. Det er et gammelt mønster. Uansett tror jeg den nåværende avtalen ikke har særlig sjanse for suksess dersom en substansiell nedskrivning uteblir, sier Reinhart.
Juel sier nei–foreløpig
Sjeføkonom Steinar Juel i Nordea skrev i DN torsdag at det vil være uklokt å drøfte gjeldssanering før greske myndigheter gjør det de kan for å rette opp i situasjonen.
– En nedskrivning nå mener jeg er feil. Det må i så fall komme i etterkant av at store reformer er blitt gjennomført, sier Juel.
Han mener de historiske erfaringene Reinhart viser til, ikke nødvendigvis lar seg overføre til et land som Hellas, fordi et euroland ikke har samme selvstendighet. Juel avviser imidlertid ikke Reinharts argument om at nedskrivninger kan gi raskere tilgang til kapitalmarkedet, og slik få fart på veksten.
– Det kan ligge noe i det, men rent formelt er det nok lettere å gi lettelser via lavere renter og betalingsutsettelser, fordi eurosonens regelverk i utgangspunktet ikke tillater nedskrivninger, sier Juel til DN.
– Men har ikke store deler av Hellas-prosessen vært på siden av regelverket?
– Joda, og foreløpig har ikke tiltakene blitt stanset av den tyske forfatningsdomstolen, som kanskje er den største baugen her. Flere saker har vært prøvet, uten å bli stanset. Men det kan godt være at domstolen ville hatt problemer med en ren nedskrivning. Kanskje den aksepterer det hvis nedskrivningen er knyttet til andre tiltak, sier Juel.
Til tross for at den greske avtalen eksplisitt utelukker nedskrivninger, mener Juel at noen uttalelser fra EU tyder på at det kan bli aktuelt etterhvert.(Vilkår)Copyright Dagens Næringsliv AS og/eller våre leverandører. Vi vil gjerne at du deler våre saker ved bruk av lenke, som leder direkte til våre sider. Kopiering eller annen form for bruk av hele eller deler av innholdet, kan kun skje etter skriftlig tillatelse eller som tillatt ved lov. For ytterligere vilkår se her.
Les hele avisen