Handlingsregelens 20-årsjubelum har med god grunn blitt feiret. Den brøt sammenhengen mellom opptjeningen av oljeinntektene og bruken av dem, den ga politikerne en forståelig, langsiktig budsjettregel. Og den la grunnlaget for å bygge opp et generasjonsfond, som nå er blitt verdens største statseide fond.
Alle oljeinntektene staten har mottatt er satt inn i fondet. Det er egentlig ikke oljepenger vi nå bruker. Det vi tar ut, er avkastningen av et fond vi har spart opp, fordi vi ikke har brukt oljepenger.
Vår fremtidige velferd er ikke avhengig av påfyll av nye, friske oljeinntekter. Fondet blir større om vi fyller det opp, og da kan vi overføre mer til statsbudsjettet. Men selv uten friske oljeinntekter kan vi overføre like mye til statsbudsjettet til evig tid som vi gjør i dag, om handlingsregelen og forutsetninger holder og regelen overholdes.
Likevel bør nå handlingsregelen reformeres for å bevares. Vi må skjerme de årlige overføringene fra Oljefondet for store svingninger i fondsverdien, som vi vet inntreffe, fordi aksjemarkedene vil svinge. Vi bør legge opp solide sikkerhetsmarginer når aksjekursene har steget mye, som nå. Og like viktig, vi må ta inn over oss sentralbanksjef Øystein Olsens påpekning om at det skal holde hardt å få tre prosent realavkastning på fondets investeringer, slik verden nå ser ut.
Jeg har tidligere foreslått at den årlige overføringen til statsbudsjettet bør ta utgangspunkt i en glattet verdi av fondet. Vi kan for eksempel starte med hva fondet ville ha vært verdt i dag om aksje-, obligasjonskurser og kronekursen var på et gjennomsnitt av kursene de siste ti årene. I dag starter vi med dagens kurser og fondsverdi.
En slik glattingsregel vil hindre at vi bruker «alle pengene» når det går bra på verdens børser. Klarer vi å unngå det, reduseres faren for at handlingsregelen og landets oppsparte finansformue går fløyten når det blir for tøft for politikere og økonomi å håndtere store verdifall i fondet.
I dag er fondsverdien rundt 40 prosent høyere enn det snittkursene de siste 10 årene ville ha gitt. Gapet er uvanlig stort, fordi aksjemarkedene har vært sterke og kronekursen er svak. Aksjekursene stiger imidlertid normalt over tid, og et gjennomsnittlig gap mellom «kursen» for et fond som Oljefondet over 10 år og dagens markedsverdi har vært på knapt 20 prosent, om vi bruker 100 års kursdata.
Jeg vet selvsagt ikke at fondsverdien vil falle 20–30 prosent eller mer i løpet av de neste årene, men slikt har skjedd før. Risikoen er betydelig, etter kraftig oppgang på aksjemarkedene. Vi bør derfor «glemme» at fondsverdien i dag er på 11.600 milliarder kroner. Vi er egentlig ikke så rike. Vi burde innrette oss på at den «egentlige» verdien av fondet er rundt 9.000 milliarder kroner, eller kanskje enda noe lavere. Med tre prosent forventet realavkastning gir handlingsregelen 270 milliarder årlig og kroner, ikke 350 milliarder. Gitt at overføringene før koronasmellen var rundt 250 milliarder kroner, er dette likevel ikke et spesielt krevende startpunkt.
Men tretallet for langsiktig realavkastningen er ikke skrevet i sten, like lite som firetallet viste seg å være det. Prosenttallet er en krittstrek, som daværende finansminister Siv Jensen fikk tegnet på nytt etter at Øystein Olsen også den gangen foreslo at det burde gjøres. Nå bør Jan Tore Sanner forberede seg selv og oss andre på å flytte den en gang til. Årsaken er åpenbar. Realrenten for langsiktige statsobligasjoner i USA, Europa og andre rike land er nå negativ, under minus én prosent i gjennomsnitt. Skal vi oppnå tre prosent realavkastning på hele fondet, må vi legge til grunn at aksjemarkedene skal gi en årlig meravkastning på seks prosent pr år, utover obligasjonsrenten. (Gitt en 70 prosent aksjeandel).
Noen land har i perioder gitt en slik meravkastning, men det er en dristig forutsetning for hele verden. Tilgjengelige aksjemarkeder har siden siste del av 1800-tallet gitt en aksjepremie på tre prosent i gjennomsnitt. Dagens handlingsregel, fra 2016, er basert på en aksjepremie på tre prosent. Lave renter er ikke et godt argument for å legge til grunn en høyere aksjepremie enn normalt. Forventet realkastning for hele fondet blir å så fall vel en prosent per år og ikke tre prosent.
Jeg tviler på at en negativ realrente på én prosent vil stabilisere økonomiene, finans- eller eiendomsmarkedene over tid. Renten er for lav. Men selv om realrenten stiger til null, får vi bare to prosent langsiktig realavkastning.
Med en glattet «egentlig» fondsverdi som er klart mindre enn dagens, og selv om vi tøyer handlingsregelen til to prosent, er ikke statsfinansene helt i balanse. Før koronakrisen var likevel ikke avstanden stor, om lag to prosent av bnp. Mange land har gjennomført langt større opprettinger av statsbudsjettene, etter at de først hadde tømt kassen og ikke turte eller fikk låne mer. Over noen år, kan vi også.(Vilkår)Copyright Dagens Næringsliv AS og/eller våre leverandører. Vi vil gjerne at du deler våre saker ved bruk av lenke, som leder direkte til våre sider. Kopiering eller annen form for bruk av hele eller deler av innholdet, kan kun skje etter skriftlig tillatelse eller som tillatt ved lov. For ytterligere vilkår se her.